Danilo Silvestri.— La decisión del Ministerio de Finanzas chino del 5 de noviembre de emitir bonos gubernamentales denominados en dólares en Arabia Saudita llega en un momento histórico significativo. No sólo porque sigue inmediatamente a la XVI Cumbre de los BRICS en Kazán (22-24 de octubre) y coincide con las elecciones estadounidenses (5 de noviembre), sino también porque revela atípicas y significativas decisiones para el sistema internacional en su conjunto.
Partamos del contexto: durante la Cumbre de Kazán se discutieron ampliamente los déficits estructurales del sistema financiero global, se propusieron algunas posibles soluciones y también se hizo referencia a la necesidad de superar la centralidad del dólar estadounidense como moneda de referencia para el comunidad internacional.
La desdolarización, es decir el abandono progresivo del dólar, es uno de los desafíos más importantes para la comunidad internacional y sitúa a los BRICS a la vanguardia de este proceso.
Para entender por qué este evento es tan interesante, trabajaremos al revés. Después de haber ilustrado las razones de su atipicidad, presentaremos algunas hipótesis sobre el sistema internacional y la posición que China puede adoptar en este contexto.
A continuación, compararemos la posición china con el papel real desempeñado por Estados Unidos en el sistema financiero internacional, para luego abordar el problema desde un punto de vista estructural, centrándonos en el significado de la centralidad del dólar y los desequilibrios que esto implica para todo el sistema. Finalmente, intentaremos esbozar qué escenarios futuros podrían abrirse a partir de este hecho que ha pasado mayoritariamente desapercibido.
¿Qué es atípico?
Con su operación, China recaudó 2.000 millones de dólares mediante la emisión en Arabia Saudita de bonos estatales con vencimiento a tres y cinco años, respectivamente, a uno y tres puntos básicos (es decir: 0,01-0,03%) más que los bonos del Tesoro estadounidense. Para esta primera emisión de bonos en dólares desde 2021, China recibió ofertas de más de 40.000 millones de dólares, veinte veces la cantidad emitida, lo que indica una demanda extremadamente alta de sus bonos.
En primer lugar, la emisión de bonos gubernamentales es la forma en que los estados pueden decidir financiarse. Es decir, un Estado manifiesta su voluntad de pedir dinero prestado a una contraparte (otro Estado, una empresa, etc.), comprometiéndose a reembolsar, en un momento posterior, la suma original incrementada con los intereses.
En general, Estados Unidos, a través de la Reserva Federal, emite bonos gubernamentales denominados en su propia moneda. En este caso, ellos mismos fijan el tipo de interés. Cuando prestas dinero, la tasa de interés se determina en función del riesgo de esa inversión.
En este caso, los dos riesgos principales son el riesgo soberano (es decir, la probabilidad de que el Estado emisor quiebre y ya no pueda pagar su deuda) y el riesgo cambiario (que se deriva de la probabilidad de que la moneda pierda valor con el tiempo).
En el caso de Estados Unidos, la probabilidad de su fracaso se ha considerado hasta ahora extremadamente remota, mientras que las fluctuaciones en el valor del dólar no constituyen en general un riesgo elevado. De ello se deduce que el tipo de interés fijado por la Reserva Federal siempre ha sido muy bajo.
Al mismo tiempo, cuando un tercer país toma prestado dólares, lo hace a una tasa de interés generalmente superior a la fijada por Estados Unidos, para compensar un perfil de riesgo diferente (debido, por ejemplo, a diferentes condiciones políticas o económicas).
Si analizamos nuestro caso, lo primero que llama la atención es que el tipo de interés fijado para los bonos estatales chinos es prácticamente idéntico al de Estados Unidos (solo difiere entre un 0,01 y un 0,03%).
Además, la demanda experimentada por los títulos chinos fue altísima: 40 mil millones frente a una emisión de sólo 2 mil millones. Para comparar con un caso típico: los bonos gubernamentales denominados en dólares son, en promedio, veinte puntos básicos más altos que los fijados por la Reserva Federal; además, la demanda rara vez supera el doble o el triple de la oferta.
Por último, la elección de Arabia Saudita como lugar de negociación es bastante atípica. De hecho, en general, los bonos gubernamentales se negocian en centros financieros globales como Nueva York, Londres o Hong Kong, que, debido a su gran base de inversores y a la liquidez que pueden ofrecer, constituyen la opción preferida para negociar bonos y otros instrumentos financieros.
La elección de Arabia Saudita es importante por dos razones principales. En primer lugar, Arabia Saudita está fortaleciendo sus relaciones con los países BRICS y pronto podría formalizar su membresía en el grupo. En segundo lugar, Arabia Saudita ocupa una posición central en los mercados mundiales del dólar, siendo un importante exportador de petróleo (negociado en dólares) y reinvirtiendo su superávit comercial en valores estadounidenses.
¿Cómo se relaciona esto con la desdolarización?
En resumen, China ha colocado bonos gubernamentales que son prácticamente idénticos a los estadounidenses, al menos en términos de rendimiento; y lo hizo además en una ubicación clave para el mercado global del dólar.
En este contexto, la primera observación a hacer es que China parecía ser una inversión tan segura como las acciones estadounidenses. Esto explica una demanda tan alta y unos tipos de interés tan bajos.
Pero también hay implicaciones políticas. En esencia, este pequeño experimento demostró al mundo que China es capaz de ponerse al mismo nivel que Estados Unidos. Concretamente, esto significaría garantizar el funcionamiento de un mercado del dólar paralelo al de Estados Unidos.
En este sentido, la elección de Arabia Saudita no es aleatoria y se refiere a su posición específica en la economía mundial, más que a la simple proximidad al grupo BRICS.
Como es sabido, Arabia Saudita es un país exportador de petróleo. El petróleo, con raras excepciones, hasta ahora se ha comercializado exclusivamente en dólares: a eso nos referimos cuando hablamos de petrodólar. Debido a esta circunstancia, la demanda de dólares se ha mantenido alta en el tiempo, garantizando su centralidad en la dinámica económica global.
Además, Arabia Saudita suele reinvertir sus dólares excedentes en los mercados financieros estadounidenses. De esta manera, Estados Unidos ve regresar a casa parte de los dólares utilizados -por cada país- en el comercio petrolero, lo que, como veremos, ofrece diversos beneficios a su economía.
Al respecto, el analista chino Eason Mao afirma que la decisión del Ministerio de Finanzas chino es muy relevante en el proceso de desdolarización. Con este fin, plantea la hipótesis de tal mecanismo:
- China coloca sus bonos gubernamentales denominados en dólares en los mercados sauditas, es decir, pide dinero prestado a Arabia Saudita;
- estos dólares se utilizarían en el comercio (por ejemplo, en recursos, probablemente en el contexto de la Iniciativa de la Franja y la Ruta) con los países en desarrollo, que sufren una escasez de dólares que les impide pagar los intereses de su deuda;
- China paga su deuda con Arabia Saudita (por ejemplo, proporcionando productos tecnológicos avanzados, ofreciendo apoyo en inversiones en infraestructura, construyendo parques industriales, etc.);
- al mismo tiempo, los dólares de las economías emergentes regresarían a Estados Unidos en forma de pagos de intereses, lo que aumentaría la inflación y empujaría a Arabia Saudita a preferir cada vez más los bonos chinos.
En general, sería un mecanismo capaz de reequilibrar los desequilibrios comerciales, en términos de superávit o déficit de dólares, en la economía mundial. Paradójicamente, los propios Estados Unidos quedarían fuera de este mecanismo, ya que se verían excluidos de la gestión de una parte importante del sistema, mientras que un gran volumen de dólares se desviaría hacia otros fines.
En este sentido, la situación internacional es favorable para que tal circunstancia se dé. La situación económica de Estados Unidos no es una de las más halagüeñas y esto, después de varias décadas, está empezando a pesar sobre su capacidad para hacer frente a los intereses de la deuda. Desde esta perspectiva, no debería sorprender que los bonos del gobierno chino sean tan atractivos como los estadounidenses, ni que Estados Unidos esté empezando a parecer una inversión cada vez menos segura.
Por supuesto, hasta ahora sólo ha sido un pequeño experimento (sólo 2 mil millones de dólares), pero las implicaciones para el sistema internacional serían perturbadoras si las autoridades chinas deciden continuar en esta dirección.
Sin embargo, esto nos lleva directamente al meollo del problema. Es decir, para comprender la importancia histórica del proceso de desdolarización y la relevancia de la operación china, debemos ubicar correctamente a Estados Unidos en la economía mundial y, de manera más general, comprender los efectos de la centralidad del dólar.
El papel de Estados Unidos y la centralidad del dólar
La centralidad del dólar garantiza a Estados Unidos diversos beneficios, tanto de naturaleza política como económica. A nivel económico, el hecho de que el dólar estadounidense sea la moneda de referencia de la comunidad internacional les permite, de facto, determinar la oferta monetaria y los tipos de interés a escala global. En otras palabras, es casi como si la Reserva Federal fuera, de hecho, un banco global.
Esto hace que la economía mundial dependa en gran medida de las políticas estadounidenses. Cuando la Reserva Federal decide subir o bajar las tasas de interés, estas decisiones afectan directamente los costos del crédito y las inversiones en todo el mundo.
Por ejemplo, un aumento de las tasas de interés en Estados Unidos puede atraer capital extranjero hacia el dólar, pero al mismo tiempo hacer que las exportaciones de otros países sean menos competitivas. Además, muchas transacciones internacionales, como el comercio de productos básicos (como el petróleo), están denominadas en dólares, lo que implica que las fluctuaciones del dólar pueden tener impactos significativos en los precios globales.
Además de los aspectos económicos, la centralidad del dólar se traduce en un poder político considerable. Estados Unidos puede reinvertir sus ganancias en proyectos de diferente naturaleza (incluidos militaristas y neocoloniales), fortaleciendo su influencia geopolítica y manteniendo una presencia estratégica en diferentes regiones del mundo. Además, su control sobre el dólar permite a Estados Unidos imponer sanciones económicas a países que amenazan sus intereses nacionales.
La dimensión estructural del problema
Más allá del papel activo que desempeña Estados Unidos, la centralidad del dólar, entendido como la centralidad de una moneda de un solo país, conlleva una serie de deficiencias estructurales que a lo largo de los años han contribuido a la aparición de numerosas situaciones de tensión.
Históricamente, el sistema financiero internacional fue diseñado para dar cabida a la centralidad del dólar, aunque en un contexto muy diferente. En resumen, esta centralidad tiene su origen en los acuerdos de Bretton Woods de 1944, que colocaron al dólar en el centro del sistema financiero y establecieron un tipo de cambio fijo entre el dólar y el oro. Posteriormente, en 1971, el presidente Nixon decidió desvincular el dólar del oro, principalmente por razones políticas internas.
A pesar de esto, el dólar estadounidense mantuvo su centralidad. Dada su popularidad y confianza en la economía estadounidense, muchos países consideraron conveniente seguir utilizando el dólar. Por otra parte, no había ningún país capaz de asumir los costos de su sustitución, ni tampoco había medios de coordinación adecuados para poder prever una alternativa a su mantenimiento. En esencia, el dólar estaba tan extendido que, aunque ya no estaba vinculado al oro, seguía siendo conveniente seguir utilizándolo.
Hay un elemento más que ha fortalecido la posición del dólar: en la década de 1970, Estados Unidos comenzó a celebrar acuerdos con importantes productores de petróleo, lo que llevó a la adopción del dólar en el comercio internacional de petróleo (y así es como entró en Arabia Saudita con el concepto del petrodólar)
Si al principio el valor del dólar estaba garantizado por el oro, a partir de ese momento la demanda de dólares se mantuvo alta por su estrecha vinculación con el petróleo, generando dinámicas fundamentales aún hoy.
Si, en general, podemos decir que la continuación de la hegemonía del dólar fue el resultado de circunstancias favorables y de la capacidad de los Estados Unidos para permanecer al mando, hoy no podemos ignorar los problemas estructurales que han surgido a lo largo de las décadas en economía mundial. Esto se debe a que, cuando se creó el actual sistema internacional, la situación era muy diferente: un número reducido de países participaba en la economía mundial y la distribución global del poder político reflejaba un orden de cosas que ya no es actual.
A medida que surgieron nuevas economías, el sistema financiero internacional resultó inadecuado para garantizar la coexistencia de diferentes potencias y un crecimiento armonioso. En particular, mencionamos dos desequilibrios estructurales, ya que son funcionales a nuestra discusión:
- Desequilibrios comerciales, superávits y déficits en dólares
Las economías recientemente industrializadas generalmente han basado su crecimiento en las exportaciones. Al hacerlo, acumularon grandes reservas de dólares, ya que era más barato comerciar directamente en dólares que utilizar su propia moneda nacional. Si bien esto ha sido extremadamente beneficioso para cada país, ya que ha asegurado un crecimiento a largo plazo, con el tiempo han surgido varios problemas.
De hecho, la estructura del sistema internacional es tal, que genera profundos desequilibrios entre los países exportadores e importadores.
Por ejemplo, mientras los países exportadores se encuentran acumulando grandes cantidades de dólares, los países importadores enfrentan déficits comerciales persistentes; La práctica misma de reinvertir los dólares excedentes en Estados Unidos, por conveniente que sea a corto plazo, ha generado numerosos desequilibrios y es parte integral de la explicación del problema de la deuda pública estadounidense.
En general, un desequilibrio de este tipo ha provocado numerosas rigideces y problemas de coordinación internacional; por ejemplo, los países importadores o exportadores no pueden cambiar su política comercial sin causar efectos inesperados, lo que es una fuente de tensiones comerciales y, a veces, incluso geopolíticas.
- Deuda denominada en dólares y riesgo de impago
Muchos países, ante la necesidad de financiar sus proyectos o simplemente cubrir necesidades de liquidez, suelen recurrir al endeudamiento en dólares. Aunque es ventajoso por las mismas razones por las que usar el dólar parecía ser la opción conveniente, esto los expone al riesgo asociado con los cambios en el tipo de cambio.
Para las economías más pequeñas, esos riesgos pueden volverse insostenibles. Por ejemplo, un aumento del tipo de cambio provocaría un aumento del coste de la deuda, desviando una parte importante de los recursos hacia el pago de intereses y «atrapando» a la economía en una situación difícil.
¿Qué escenarios se abren?
Con esto hemos esbozado los principales problemas estructurales de la economía mundial, identificado el papel de Estados Unidos y definido cómo puede transformar su posición privilegiada en poder político real. También hemos mostrado cómo el petróleo y el dólar están íntimamente conectados y cómo la operación de China en Arabia Saudita apunta, en gran medida, al corazón del sistema.
No es casualidad que, en el contexto de los BRICS, se discuta la creación de una nueva moneda que regule las relaciones comerciales entre los estados, la solución de los desequilibrios financieros y el replanteamiento de los fundamentos mismos del sistema financiero internacional.
En este punto, podemos intentar definir dos escenarios macro en el contexto de la desdolarización. En el primero, el dólar sería sustituido por otra moneda. China podría utilizar su poder financiero para destronar a Estados Unidos.
En una etapa inicial, si tiene suficientes reservas de dólares, podría operar un mercado paralelo al del dólar estadounidense. En una etapa más avanzada, podría impulsar la internacionalización del Yuan como moneda de referencia y, al hacerlo, pasaría a ocupar la posición central del sistema financiero, en lugar de Estados Unidos.
Esto, inicialmente y durante toda la fase de transición, que podría durar algunas décadas, daría un impulso a la economía mundial: las economías emergentes se beneficiarían de la diversificación, se integrarían en una nueva red productiva, etc. A largo plazo, esto correría el riesgo de reproducir una situación similar a la actual: la hegemonía de una moneda única, con China y el sistema internacional enredados en una situación difícil de gestionar.
Pero habría una alternativa. China –y los BRICS– son muy conscientes de los límites que surgirían al adoptar una moneda única. Los fracasos históricos de la universalización del dólar, a escala global, y las experiencias fallidas del euro, a escala regional, son reveladores.
En este sentido, es posible que prevalezca la idea de que adoptar una moneda única no es la solución; esto cambiaría el problema: ya no se trataría de unir las economías hacia un modelo único (el experimento europeo), sino de idear mecanismos de coordinación internacional que estén a la altura de la tarea.
No es casualidad que, en el contexto de los BRICS, se discuta la creación de una nueva moneda que regule el comercio entre estados, de abordar los desequilibrios del sistema financiero, mientras el propio gobernador del banco central chino, Zhou Xiaochuan, temía, hace ya más de diez años, para retomar la idea keynesiana del bancar, implicaría repensar los fundamentos del sistema financiero internacional y, con él, toda la estructura de la economía mundial.
Sin embargo, quedan varias preguntas abiertas: ¿será suficiente la liquidez de los chinos para intentar la hazaña? ¿Cuál será la respuesta de Estados Unidos? ¿Qué papel activo tendrán los BRICS en la desdolarización? ¿Qué espacio se reservará para las economías emergentes? Sobre todo: ¿cómo sería un mundo sin una potencia hegemónica?
